Česká národní banka na tenkém ledě

Málokteré rozhodnutí bankovní rady vzbudilo tak rozporuplné reakce a hodnocení jako to ze 7. listopadu 2013. Není myšleno již tradiční oznámení bankovní rady o ponechání všech tří úrokových sazeb na dosavadní úrovni „technické nuly“, konkrétně dvoutýdenní reposazby na 0,05 %, diskontní na 0,05 % a lombardní sazby na 0,25 %, ale dlouho očekávané (aspoň mezi experty) rozhodnutí začít používat devizový kurs jako další nástroj uvolňování měnových podmínek. Jinými slovy: ČNB se po dlouhém váhání nyní rozhodla za české koruny dlouhodobě nakupovat cizí měnu, především euro, a oslabit tak její kurs z dosavadních zhruba 25,80 koruny na 27 korun za jedno euro. Hodlá prostřednictvím měnové intervence vrátit kurs koruny k euru někam na hladinu z června 2009. Ptejme se po příčinách... Prvním důvodem je narůstající obava rostoucího počtu centrálních bankéřů z udržení dosavadního trendu zpomalujícího se cenového růstu. Znamenalo by to zesílení odchylky směrem dolů od dlouhodobého cíle ČNB držet inflaci na dvouprocentní hladině (viz graf). Předpokládaný pokles cen energií, telekomunikačních služeb či vyhasnutí dopadů dřívější cenové exploze nájemného mluví pro tuto variantu. Někteří – a zvláště my starší, či pamětníci starého hitu Waldemara Matušky Už koníček pádí, kde se zpívá „A slunce tam pálí a pořád je máj a ceny jsou stálý a lidi se maj“ – se můžeme právem ptát, proč se ČNB tak zuřivě brání nulové inflaci a nedejbože deflaci, tedy až poklesu cen? Tady má ČNB pravdu, protože není nic horšího, než když by firmy platily všechny náklady ve starých, vyšších, předdeflačních cenách a zboží měly v budoucnu prodávat za ceny nižší, tedy se ztrátou. Domácnosti – aspoň ty, co na to mají – by pak v deflační situaci peníze raději nechávaly ležet na účtech a nenakupovaly ani zbytné zboží či služby v naději, že je za nějakou dobu nakoupí levněji. To by ale ekonomiku dokonale umrtvilo! Tudy cesta nevede. Mírná inflace – a nediskutujme zda 1,5 % či 2 % – je pro tržní ekonomiku, stát, firmy i domácnosti tím příznivějším koridorem vývoje zvláště v situaci, kdy jsou jejím protipólem ještě rychleji rostoucí nominální mzdy, zisky či úrokové sazby. Druhý důvod je ozvěnou předchozí argumentace: ČNB jakožto nezávislá instituce nemá sice přímou odpovědnost ani za ekonomický růst, ani za úroveň nezaměstnanosti, platební či obchodní bilanci atd., ale to vůbec neznamená, že snad může tato a další makroekonomická data a jejich vývoj jakkoliv ignorovat. Právě naopak! Z toho prostého důvodu, že jde o velice propojené „nádoby“ s inflací. Ve snaze o tlumení dopadů globální finanční a hospodářské krize a jejich dosavadních turbulencí po roce 2008 (jakožto vnějšího vlivu) namixované přestřelenou (vnitřní) fiskální konsolidací předchozích vlád v posledních pěti letech již ČNB fakticky vystřílela všechnu munici ze svého zbrojního rezervoáru – úrokové sazby, respektive jejich snižování. A tady ČNB nemá další prostor, neboť už pár kvartálů jsou nominální úroky snížené o míru inflace v záporných – deflačních – číslech. ČNB proto nezbývá, než po dlouhých jedenácti letech opět sáhnout k měnovým opatřením oslabujícím kurs a tímto kanálem ve svých důsledcích atakovat zhruba dvouprocentní inflační hladinu. ČNB tedy doufá, že právě toto je cesta, která dá dodatečný impulz především exportně orientovaným průmyslovým oborům, že povede k posílení zatím jen doutnajících ohnisek ekonomického oživení následovaného případným zvýšením zaměstnanosti, potažmo i mírným zrychlením růstu mezd. Hrozba zrychlení inflace by totiž měla dostatečně silně vyděsit ty majetnější domácnosti, které mají uspořené peníze, aby urychlily nákup zboží či služeb dříve, než se vyprodají zásoby toho dosud levnějšího a budou tedy impulzem i pro obnovu velmi churavé investiční poptávky. Aspoň tento optimistický scénář předložili analytici ČNB svým šéfům a ti se podle toho – aspoň většina členů bankovní rady – také nakonec rozhodli. ... a také po následcích! Rozpačitá a nejednotná reakce našich sociálních partnerů – ne každý podnikatel nad měnovým opatřením ČNB zrovna jásá – naznačuje, že dlouhodobé dopady oslabení kursu koruny mají také své nepominutelné náklady. Byť jde „jen“ o korunu a dvacet haléřů, tedy o necelých pět procent. V ekonomice, která již pátým rokem čelí zhoubné recesi, kde se mnohdy jede bez rezerv a perspektiv, kde jsou náklady stlačené často již dávno na historické minimum, kde bankrotuje rekordní počet firem a kde u statisíců dveří domácností obcházejí gangy pokoutních půjčovatelů peněz, brzy následované vymahači dluhů a zprivatizovanými exekutory, nemusí poučky o prospěšnosti měnové intervence zabrat v plné učebnicové síle. Ďábel je vždy v detailu: nikdo totiž v tuto chvíli pořádně není schopen říci, nakolik je česká ekonomika vlastně citlivá na změny kursu koruny, a to zejména proto, že stále větší část produkce z území České republiky je kontrolována zahraničními subjekty. To v praxi znamená, že ne český, ale zahraniční vlastník rozhoduje o všech klíčových ekonomických parametrech konkrétního podnikatelského záměru, ať již jde o podíl domácího výzkumu a vývoje ve finálním výrobku, nebo o jeho užitkové parametry či strukturu nákladů, tedy až po cenu či daňové a odvodové záležitosti. Proto nemá příliš smysl oslabení kursu zjednodušeně interpretovat tak, že na tom vydělají vývozci a prodělají dovozci, je to mnohem složitější. Klíčové riziko je třeba spatřovat v očekávatelném postupu zahraničních obchodních řetězců, které ve snaze ochránit dosavadní ziskové marže v podnikání v ČR nutně vyvinou protitlak kompenzující zdražení dovozů do české obchodní sítě tím, že jen dál sníží kvalitu – ať potravin, tak spotřebního zboží. Samozřejmě na úkor českého spotřebitele. Snad si toho budou české kontrolní a inspekční orgány (a nejen na potravinářském úseku) vědomy a zmobilizují poslední síly, aby tomu dokázaly razantně čelit. Co na to odbory? Marná sláva – obsahově nám tedy měnové intervence ČNB nápadně připomínají Kalouskovy a Nečasovy škrtformy. Neděláme si iluze o dopadech inflace na nízko- a středněpříjmové skupiny zaměstnanců, kterých je drtivá většina. Ty finančními úsporami přece neoplývají, naopak jsou zadluženy a často předluženy. U nich i desetinky a procentíčka zvýšené inflace mohou do rodinných rozpočtů zasáhnout velmi nepříjemně. Jestli se zdraží dovozy technologií, tak to jistě nepovede k zastavení poklesu konkurenceschopnosti, ale naopak. A podnikatelům nezbude než jiné úspory hledat v tlaku na mzdy, v upřednostňování spíše levných a hůře kvalifikovaných zaměstnanců. Zjevně se zkomplikuje sociální dialog, především vyjednávání o mzdách.  ČMKOS – a tak to také zformulovala na svém webu krátce po zveřejnění rozhodnutí ČNB intervenovat na finančním trhu v neprospěch kursu české koruny nákupem cizí měny v řádech desítek a časem možná i více miliard korun – to vidí jako velmi problematické. V tuto chvíli lze o kroku bankovní rady směřujícího k trvalému oslabení české koruny říci jen tolik, že přichází v nejméně vhodnou dobu – těsně před vánočními nákupy. Bude již zakrátko znamenat zdražení řady zboží a služeb, a to především elektroniky, potravin včetně ovoce z dovozu, ale také třeba nákupu zahraniční dovolené, byť bude asi obtížné rozlišit reálný vliv tohoto rozhodnutí od běžného sezónního předvánočního nákupního šílenství. Zdá se však, že dosavadní letošní poměrně nízkou a v čase setrvale klesající míru inflace (v říjnu již byla pod jedním procentem ve srovnání s říjnem předchozího roku, což je z grafu dobře vidět) by to mělo zvýšit asi o necelý procentní bod někam k půldruhému až ke dvěma procentům v příštím roce. Jak bylo již naznačeno, to nutně zkomplikuje nejen právě probíhající kolektivní vyjednávání zástupců zaměstnanců a zaměstnavatelů o mzdách na příští rok, ale také to povede – pokud snad banky nezmění dosavadní přístup v úročení jak běžných, tak termínovaných vkladů – k mírnému znehodnocení úspor domácností. Velká neznámá Zatímco náklady tohoto opatření jsou již nyní nesporné a pocítí je v již dohledném časovém horizontu především domácnosti s nízkými a středními příjmy, vynořuje se nutně otázka, zda se v delším časovém odstupu dostaví i bankou kalkulované a slibované přínosy. Klíčové pak bude celkové saldo výhod a nevýhod posuzovaného rozhodnutí. Naše zkušenosti staré právě deset let totiž vybízejí k nepřehlédnutelné skepsi, a to ještě nepočítáme strukturální a majetkové změny, které tady mezitím proběhly. Je jasné, že se Česká bankovní rady vydala na hodně tenký led. Vedení ČMKOS proto bude od bankovní rady na společném jednání 10. prosince požadovat další argumenty dokladující, že snaha o oslabení české koruny přinese pro zaměstnance dlouhodobě více užitku než škod. Čtenáře Sondy Revue ubezpečujeme, že celou věc budeme bedlivě monitorovat a včas je informovat.   Míra inflace v % (červená křivka je cenový růst v měsíci běžného roku proti stejnému měsíci minulého roku, modrá křivka je kumulace posledních 12 měsíců b. r. proti 12 měs. m. r.) Zdroj: ČSÚ   Jaroslav Šulc, makroekonom ČMKOS kategorie: Aktuálně, Naše argumenty

Málokteré rozhodnutí bankovní rady vzbudilo tak rozporuplné reakce a hodnocení jako to ze 7. listopadu 2013. Není myšleno již tradiční oznámení bankovní rady o ponechání všech tří úrokových sazeb na dosavadní úrovni „technické nuly“, konkrétně dvoutýdenní reposazby na 0,05 %, diskontní na 0,05 % a lombardní sazby na 0,25 %, ale dlouho očekávané (aspoň mezi experty) rozhodnutí začít používat devizový kurs jako další nástroj uvolňování měnových podmínek. Jinými slovy: ČNB se po dlouhém váhání nyní rozhodla za české koruny dlouhodobě nakupovat cizí měnu, především euro, a oslabit tak její kurs z dosavadních zhruba 25,80 koruny na 27 korun za jedno euro. Hodlá prostřednictvím měnové intervence vrátit kurs koruny k euru někam na hladinu z června 2009.

Ptejme se po příčinách...

Prvním důvodem je narůstající obava rostoucího počtu centrálních bankéřů z udržení dosavadního trendu zpomalujícího se cenového růstu. Znamenalo by to zesílení odchylky směrem dolů od dlouhodobého cíle ČNB držet inflaci na dvouprocentní hladině (viz graf). Předpokládaný pokles cen energií, telekomunikačních služeb či vyhasnutí dopadů dřívější cenové exploze nájemného mluví pro tuto variantu.

Někteří – a zvláště my starší, či pamětníci starého hitu Waldemara Matušky Už koníček pádí, kde se zpívá „A slunce tam pálí a pořád je máj a ceny jsou stálý a lidi se maj“ – se můžeme právem ptát, proč se ČNB tak zuřivě brání nulové inflaci a nedejbože deflaci, tedy až poklesu cen? Tady má ČNB pravdu, protože není nic horšího, než když by firmy platily všechny náklady ve starých, vyšších, předdeflačních cenách a zboží měly v budoucnu prodávat za ceny nižší, tedy se ztrátou. Domácnosti – aspoň ty, co na to mají – by pak v deflační situaci peníze raději nechávaly ležet na účtech a nenakupovaly ani zbytné zboží či služby v naději, že je za nějakou dobu nakoupí levněji. To by ale ekonomiku dokonale umrtvilo! Tudy cesta nevede.

Mírná inflace – a nediskutujme zda 1,5 % či 2 % – je pro tržní ekonomiku, stát, firmy i domácnosti tím příznivějším koridorem vývoje zvláště v situaci, kdy jsou jejím protipólem ještě rychleji rostoucí nominální mzdy, zisky či úrokové sazby.

Druhý důvod je ozvěnou předchozí argumentace: ČNB jakožto nezávislá instituce nemá sice přímou odpovědnost ani za ekonomický růst, ani za úroveň nezaměstnanosti, platební či obchodní bilanci atd., ale to vůbec neznamená, že snad může tato a další makroekonomická data a jejich vývoj jakkoliv ignorovat. Právě naopak! Z toho prostého důvodu, že jde o velice propojené „nádoby“ s inflací.

Ve snaze o tlumení dopadů globální finanční a hospodářské krize a jejich dosavadních turbulencí po roce 2008 (jakožto vnějšího vlivu) namixované přestřelenou (vnitřní) fiskální konsolidací předchozích vlád v posledních pěti letech již ČNB fakticky vystřílela všechnu munici ze svého zbrojního rezervoáru – úrokové sazby, respektive jejich snižování. A tady ČNB nemá další prostor, neboť už pár kvartálů jsou nominální úroky snížené o míru inflace v záporných – deflačních – číslech. ČNB proto nezbývá, než po dlouhých jedenácti letech opět sáhnout k měnovým opatřením oslabujícím kurs a tímto kanálem ve svých důsledcích atakovat zhruba dvouprocentní inflační hladinu.

ČNB tedy doufá, že právě toto je cesta, která dá dodatečný impulz především exportně orientovaným průmyslovým oborům, že povede k posílení zatím jen doutnajících ohnisek ekonomického oživení následovaného případným zvýšením zaměstnanosti, potažmo i mírným zrychlením růstu mezd. Hrozba zrychlení inflace by totiž měla dostatečně silně vyděsit ty majetnější domácnosti, které mají uspořené peníze, aby urychlily nákup zboží či služeb dříve, než se vyprodají zásoby toho dosud levnějšího a budou tedy impulzem i pro obnovu velmi churavé investiční poptávky.

Aspoň tento optimistický scénář předložili analytici ČNB svým šéfům a ti se podle toho – aspoň většina členů bankovní rady – také nakonec rozhodli.

... a také po následcích!

Rozpačitá a nejednotná reakce našich sociálních partnerů – ne každý podnikatel nad měnovým opatřením ČNB zrovna jásá – naznačuje, že dlouhodobé dopady oslabení kursu koruny mají také své nepominutelné náklady. Byť jde „jen“ o korunu a dvacet haléřů, tedy o necelých pět procent.

V ekonomice, která již pátým rokem čelí zhoubné recesi, kde se mnohdy jede bez rezerv a perspektiv, kde jsou náklady stlačené často již dávno na historické minimum, kde bankrotuje rekordní počet firem a kde u statisíců dveří domácností obcházejí gangy pokoutních půjčovatelů peněz, brzy následované vymahači dluhů a zprivatizovanými exekutory, nemusí poučky o prospěšnosti měnové intervence zabrat v plné učebnicové síle.

Ďábel je vždy v detailu: nikdo totiž v tuto chvíli pořádně není schopen říci, nakolik je česká ekonomika vlastně citlivá na změny kursu koruny, a to zejména proto, že stále větší část produkce z území České republiky je kontrolována zahraničními subjekty. To v praxi znamená, že ne český, ale zahraniční vlastník rozhoduje o všech klíčových ekonomických parametrech konkrétního podnikatelského záměru, ať již jde o podíl domácího výzkumu a vývoje ve finálním výrobku, nebo o jeho užitkové parametry či strukturu nákladů, tedy až po cenu či daňové a odvodové záležitosti. Proto nemá příliš smysl oslabení kursu zjednodušeně interpretovat tak, že na tom vydělají vývozci a prodělají dovozci, je to mnohem složitější. Klíčové riziko je třeba spatřovat v očekávatelném postupu zahraničních obchodních řetězců, které ve snaze ochránit dosavadní ziskové marže v podnikání v ČR nutně vyvinou protitlak kompenzující zdražení dovozů do české obchodní sítě tím, že jen dál sníží kvalitu – ať potravin, tak spotřebního zboží. Samozřejmě na úkor českého spotřebitele. Snad si toho budou české kontrolní a inspekční orgány (a nejen na potravinářském úseku) vědomy a zmobilizují poslední síly, aby tomu dokázaly razantně čelit.

Co na to odbory?

Marná sláva – obsahově nám tedy měnové intervence ČNB nápadně připomínají Kalouskovy a Nečasovy škrtformy. Neděláme si iluze o dopadech inflace na nízko- a středněpříjmové skupiny zaměstnanců, kterých je drtivá většina. Ty finančními úsporami přece neoplývají, naopak jsou zadluženy a často předluženy. U nich i desetinky a procentíčka zvýšené inflace mohou do rodinných rozpočtů zasáhnout velmi nepříjemně.

Jestli se zdraží dovozy technologií, tak to jistě nepovede k zastavení poklesu konkurenceschopnosti, ale naopak. A podnikatelům nezbude než jiné úspory hledat v tlaku na mzdy, v upřednostňování spíše levných a hůře kvalifikovaných zaměstnanců. Zjevně se zkomplikuje sociální dialog, především vyjednávání o mzdách. 

ČMKOS – a tak to také zformulovala na svém webu krátce po zveřejnění rozhodnutí ČNB intervenovat na finančním trhu v neprospěch kursu české koruny nákupem cizí měny v řádech desítek a časem možná i více miliard korun – to vidí jako velmi problematické. V tuto chvíli lze o kroku bankovní rady směřujícího k trvalému oslabení české koruny říci jen tolik, že přichází v nejméně vhodnou dobu – těsně před vánočními nákupy. Bude již zakrátko znamenat zdražení řady zboží a služeb, a to především elektroniky, potravin včetně ovoce z dovozu, ale také třeba nákupu zahraniční dovolené, byť bude asi obtížné rozlišit reálný vliv tohoto rozhodnutí od běžného sezónního předvánočního nákupního šílenství.

Zdá se však, že dosavadní letošní poměrně nízkou a v čase setrvale klesající míru inflace (v říjnu již byla pod jedním procentem ve srovnání s říjnem předchozího roku, což je z grafu dobře vidět) by to mělo zvýšit asi o necelý procentní bod někam k půldruhému až ke dvěma procentům v příštím roce.

Jak bylo již naznačeno, to nutně zkomplikuje nejen právě probíhající kolektivní vyjednávání zástupců zaměstnanců a zaměstnavatelů o mzdách na příští rok, ale také to povede – pokud snad banky nezmění dosavadní přístup v úročení jak běžných, tak termínovaných vkladů – k mírnému znehodnocení úspor domácností.

Velká neznámá

Zatímco náklady tohoto opatření jsou již nyní nesporné a pocítí je v již dohledném časovém horizontu především domácnosti s nízkými a středními příjmy, vynořuje se nutně otázka, zda se v delším časovém odstupu dostaví i bankou kalkulované a slibované přínosy. Klíčové pak bude celkové saldo výhod a nevýhod posuzovaného rozhodnutí. Naše zkušenosti staré právě deset let totiž vybízejí k nepřehlédnutelné skepsi, a to ještě nepočítáme strukturální a majetkové změny, které tady mezitím proběhly. Je jasné, že se Česká bankovní rady vydala na hodně tenký led.

Vedení ČMKOS proto bude od bankovní rady na společném jednání 10. prosince požadovat další argumenty dokladující, že snaha o oslabení české koruny přinese pro zaměstnance dlouhodobě více užitku než škod. Čtenáře Sondy Revue ubezpečujeme, že celou věc budeme bedlivě monitorovat a včas je informovat.

 

Míra inflace v %

(červená křivka je cenový růst v měsíci běžného roku proti stejnému měsíci minulého roku, modrá křivka je kumulace posledních 12 měsíců b. r. proti 12 měs. m. r.)

Zdroj: ČSÚ

 

Fotogalerie: Česká národní banka na tenkém ledě